Las agencias de calificación crediticia

Las agencias de calificación crediticia desempeñan un papel fundamental en los mercados de valores y los mercados bancarios a escala mundial. Estas agencias de calificación crediticia emiten dictámenes sobre la solvencia de un emisor o de un instrumento financiero determinado, es decir, evalúan la probabilidad de incumplimiento del emisor, ya sea de sus obligaciones financieras en general (calificación del emisor) o del pago de una deuda o título de renta fija en particular (calificación del instrumento).

Estos dictámenes o calificaciones se basan en la información relativa al flujo de ingresos y al balance (con especial atención a la deuda) de la entidad evaluada. También se consideran los resultados financieros anteriores. La información refleja únicamente la situación en un momento dado, por lo que debe confirmarse o revisarse periódicamente para tener en cuenta la evolución económica u otros acontecimientos.

Las calificaciones del grado de solvencia clasifican a los emisores en distintas categorías, dependiendo del mayor o menor riesgo de incumplimiento. Con este fin, las agencias de calificación emplean amplias escalas de calidad crediticia, con dos bloques fundamentales denominados grado «de inversión» (escaso riesgo) y grado «especulativo» (alto riesgo), para reflejar los riesgos asociados a los valores, es decir, la probabilidad de incumplimiento.

Generalmente, son los propios emisores los que solicitan la calificación y los que pagan por este servicio. En estos casos, las calificaciones se basan tanto en datos públicos como en información que no es pública pero que la entidad evaluada revela voluntariamente, por ejemplo, mediante entrevistas con responsables financieros de la entidad. Sin embargo, las agencias de calificación crediticia otorgan a veces calificaciones por iniciativa propia, esto es, calificaciones no solicitadas por un emisor, que normalmente se preparan sin tener acceso a la información que no es pública.

Las calificaciones crediticias influyen considerablemente en los mercados financieros, por dos motivos fundamentales. En primer lugar, porque aunque se basan en evaluaciones complejas, pueden ser asimiladas de manera fácil e inmediata por los inversores, con independencia de su experiencia o perfil, y, en segundo lugar, porque las agencias de calificación crediticia gozan —o al menos gozaban hasta hace algunos años— de buena reputación y los participantes en el mercado consideran que proporcionan análisis objetivos.

El papel que las agencias de calificación crediticia desempeñan en los mercados es generalmente muy positivo tanto para los inversores como para los emisores. A los primeros les proporciona información que les ayuda a evaluar los riesgos relacionados con un valor; a los segundos, sus informes contribuyen a rebajar los costes de obtención de capital, al menos en el caso de emisores que reciben una calificación favorable. Por ello, es esencial que las calificaciones realizadas por las agencias de calificación crediticia sean independientes, objetivas y de la máxima calidad posible.

Por otra parte, aunque la emisión de calificaciones es obviamente su actividad principal, muchas agencias de calificación crediticia aprovechan su experiencia en materia de evaluación de riesgos para prestar otros servicios financieros como asesoramiento en materia de inversión a los emisores, directamente o a través de entidades relacionadas.

En septiembre de 2003, la Organización Internacional de Comisiones de Valores (OICV) publicó sus principios relativos a las actividades de las agencias de calificación crediticia («principios OICV»), en los que establece objetivos de alto nivel que las agencias de calificación crediticia, los reguladores de los mercados de valores, los emisores y otros participantes en el mercado deben respetar para mejorar la protección del inversor, la imparcialidad, eficacia y transparencia de los mercados y para reducir el riesgo sistémico. En respuesta a los comentarios formulados sobre estos principios, la OICV elaboró sus «elementos fundamentales del código de conducta de las agencias de calificación crediticia» (el «Código OICV»), que ha sido concebido para ser aplicado por las agencias de todos los tamaños y modelos empresariales y en todas las jurisdicciones.

Las conclusiones de los estudios y análisis de las agencias de calificación crediticia sobre la capacidad de una compañía para hacer frente a sus obligaciones financieras, a corto y largo plazo, se plasman en el rating. El rating es un instrumento que permite a los inversores valorar el riesgo de un emisor, o de una emisión concreta, en relación con una escala de calificaciones predeterminada. Estas calificaciones se expresan con una nomenclatura que puede combinar letras, mayúsculas y minúsculas, y números; aunque varían de una agencia a otra, en general la mejor calificación se expresa como AAA.

Las agencias de calificación más importantes a escala internacional son Fitch, Moody’s y Standard & Poor’s, que publican escalas de calificación para la deuda a largo y corto plazo.

Calificaciones de riesgo de crédito a largo plazo
	DESCRIPCIÓN	MOODY’S	STANDARD & POOR’S	FITCH IBCA
CATEGORÍA DE INVERSIÓN	Máxima calidad crediticia	Aaa	AAA	AAA
	Calidad crediticia muy elevada (Expectativa de riesgo muy reducida)	Aa1	AA+	AA+
		Aa2	AA	AA
		Aa3	AA-	AA-
	Calidad crediticia elevada (Expectativa de riesgo reducida)	A1	A+	A+
		A2	A	A
		A3	A-	A-
	Calidad crediticia buena (Expectativa de riesgo baja)	Baa1	BBB+	BBB+
		Baa2	BBB	BBB
		Baa3	BBB-	BBB-
CATEGORÍA ESPECULATIVA	Seguridad moderada (Posibilidad de riesgo por cambio adverso en situación económica)	Ba1	BB+	BB+
		Ba2	BB	BB
		Ba3	BB-	BB-
	Seguridad reducida (Riesgo significativo. La capacidad de pago está condicionada a entorno económico favorable)	B1	B+	B+
		B2	B	B
		B3	B-	B-
	Seguridad baja (Riesgo sustancial de impago)	Caa1	CCC+	CCC+
		Caa2	CCC	CCC
		Caa3	CCC-	CCC-
	Posibilidad de fallido (Incumplimientos y retrasos en pagos)	Ca	CC	CC
	Fallido inminente	C	C	C
	Fallido		D	D

En la calificación de deuda a largo plazo Moody’s aplica modificadores numéricos 1, 2 y 3 a cada categoría genérica de calificación desde Aa hasta Caa. El modificador 1 indica que la obligación está situada en la banda superior de cada categoría de rating genérica; el modificador 2 indica una banda media y el modificador 3 indica emisiones en la banda inferior de cada categoría genérica. Por su parte, Standard & Poor’s aplica un signo más (+) o menos (-) en las categorías AA a CCC, que indica la posición relativa dentro de cada categoría. Fitch aplica estos mismos signos desde la categoría AAA.

Las escalas de calificación de deuda a corto plazo empleadas por estas agencias son las siguientes:

Calificaciones de riesgo de crédito a corto plazo (incluye papel comercial)
	DESCRIPCIÓN	MOODY’S	STANDARD & POOR’S	FITCH IBCA
INVERSIÓN	Máxima calidad	Prime-1 (P-1)	A-1	F1
	Calidad buena	Prime-2 (P-2)	A-2	F2
	Calidad adecuada	Prime-3 (P-3)	A-3	F3
ESPECULATIVO	Riesgo significativo	Not Prime (NP)	B	B
	Riesgo elevado		C	C
	Impago inminente		D	D

Standard & Poor’s aplica un signo más (+) dentro de la categoría A-1, para indicar que la capacidad del pago del emisor es extremadamente fuerte. Asimismo, Fitch aplica un signo más (+) o menos (-) en la categoría F1 para indicar una posición relativa dentro de esta categoría de calificación.

Los tributos: impuestos, tasas y contribuciones especiales

El sistema tributario español está formado por el conjunto de tributos exigidos en los distintos niveles de las Haciendas Públicas: estatal, autonómica y local.

Los principios básicos del sistema tributario emanan del art. 31 de la Constitución Española que textualmente determina: «Todos contribuirán al sostenimiento de los gastos públicos de acuerdo con su capacidad económica mediante un sistema tributario justo inspirado en los principios de igualdad y progresividad que, en ningún caso, tendrá alcance confiscatorio.»

La Ley General Tributaria es el eje central del ordenamiento tributario donde se recogen sus principios esenciales y se regulan las relaciones entre la Administración tributaria y los contribuyentes. La actual, en vigor desde el 1 de julio de 2004, ha sido aprobada por Ley 58/2003, de 17 de diciembre.

Los tributos son los ingresos públicos que consisten en prestaciones pecuniarias exigidas por una Administración pública como consecuencia de la realización del supuesto de hecho al que la ley vincula el deber de contribuir, con el fin primordial de obtener los ingresos necesarios para el sostenimiento de los gastos públicos. Los tributos, además de ser medios para obtener los recursos necesarios para el sostenimiento de los gastos públicos, podrán servir como instrumentos de la política económica general y atender a la realización de los principios y fines contenidos en la Constitución. Los tributos, cualquiera que sea su denominación, se clasifican en:

• Tasas: tributos cuyo hecho imponible consiste en la utilización privativa o el aprovechamiento especial del dominio público, la prestación de servicios o la realización de actividades en régimen de derecho público que se refieran, afecten o beneficien de modo particular al obligado tributario, cuando los servicios o actividades no sean de solicitud o recepción voluntaria para los obligados tributarios o no se presten o realicen por el sector privado.

En las tasas, por tanto, existe una actuación administrativa a instancia del obligado al pago, ya sea por la utilización especial del dominio público, p. ej. tasa por instalación de terrazas en la vía pública, o por la realización de actividades en régimen de derecho público sin solicitud del obligado pero que le benefician, p. ej. tasa por recogida de basura.

• Contribuciones especiales: tributos cuyo hecho imponible consiste en la obtención por el obligado tributario de un beneficio o de un aumento de valor de sus bienes como consecuencia de la realización de obras públicas o del establecimiento o ampliación de servicios públicos.

En las contribuciones especiales existe también una actividad administrativa que redunda en beneficio del obligado al pago, pero a diferencia de las tasas no existe solicitud del obligado al pago. Sería el caso de la contribución especial exigida a los vecinos de una urbanización por la instalación del alumbrado público.

• Impuestos: tributos exigidos sin contraprestación cuyo hecho imponible está constituido por negocios, actos o hechos que ponen de manifiesto la capacidad económica del contribuyente.

En el caso de los impuestos no existe actividad administrativa, ni petición del obligado al pago, ni contraprestación para éste, simplemente se exigen en función de su capacidad económica. Tradicionalmente los impuestos pueden clasificarse en:

— Impuestos directos: los que recaen sobre la renta o los incrementos patrimoniales obtenidos por los particulares o los beneficios de las empresas. Son impuestos directos el Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas, el Impuesto sobre el Patrimonio, el Impuesto sobre Sociedades y el Impuesto sobre Sucesiones y Donaciones.

— Impuestos indirectos: los que se aplican a operaciones de producción y consumo. Son impuestos indirectos el Impuesto sobre el Valor Añadido, el Impuesto sobre Transmisiones Patrimoniales y Actos Jurídicos Documentados, los Impuestos Especiales y los derechos de aduanas.

La ordenación del sistema tributario se basa en la capacidad económica de las personas obligadas a satisfacer los tributos y en los principios de justicia, generalidad, igualdad, progresividad, equitativa distribución de la carga tributaria y no confiscatoriedad.

La aplicación del sistema tributario se basará en los principios de proporcionalidad, eficacia y limitación de costes indirectos derivados del cumplimiento de obligaciones formales y asegurará el respeto de los derechos y garantías de los obligados tributarios.

La potestad originaria para establecer tributos corresponde exclusivamente al Estado, mediante ley. Las Comunidades Autónomas y las Entidades Locales podrán establecer y exigir tributos, de acuerdo con la Constitución y las leyes. Las demás entidades de derecho público podrán exigir tributos cuando una ley así lo determine.

Las normas tributarias, con carácter general, entran en vigor a los veinte días naturales de su completa publicación en el boletín oficial y se aplicarán por plazo indefinido, salvo que en las mismas se disponga otra entrada en vigor o un plazo de duración determinado. Asimismo, por regla general impera la irretroactividad de las normas tributarias, es decir, sólo despliegan sus efectos hacia el futuro no hacia situaciones pasadas, aunque las normas reguladoras del régimen de infracciones y sanciones tributarias y el de los recargos sí tendrán efectos retroactivos respecto de los actos que no sean firmes cuando su aplicación resulte más favorable para el interesado.

En cuanto a la eficacia espacial de las normas tributarias, será la ley de cada tributo la que determine su aplicación atendiendo a los criterios de residencia o territorialidad. En su defecto, los tributos de carácter personal se exigirán conforme al criterio de residencia (p. ej. el IRPF) y los demás tributos conforme al criterio de territorialidad que resulte más adecuado a la naturaleza del objeto gravado.

Los préstamos participativos

La Ley de Entidades de Capital-Riesgo de 1999, antecesora de la actual de 2005, amplió el objeto de dichas entidades no sólo a la toma de participaciones temporales en empresas no financieras sino también al otorgamiento de financiación a las mismas, especialmente a través de préstamos participativos.

Los préstamos participativos se encuentran regulados en nuestro ordenamiento en el art. 20 del Real Decreto-ley 7/1996, de 7 de junio, sobre medidas urgentes de carácter fiscal y de fomento y liberalización de la actividad económica y en el art. 14.2 de la Ley del Impuesto sobre Sociedades.

Se considerarán préstamos participativos los que cumplan las siguientes características:

• La entidad prestamista percibirá un interés variable que se determinará en función de la evolución de la actividad de la empresa prestataria. El criterio para determinar dicha evolución podrá ser: el beneficio neto, el volumen de negocio, el patrimonio total o cualquier otro que libremente acuerden las partes contratantes. Además, podrán acordar un interés fijo con independencia de la evolución de la actividad.

• Las partes contratantes podrán acordar una cláusula penalizadora para el caso de amortización anticipada. En todo caso, el prestatario sólo podrá amortizar anticipadamente el préstamo participativo si dicha amortización se compensa con una ampliación de igual cuantía de sus fondos propios y siempre que éste no provenga de la actualización de activos.

• Los préstamos participativos en orden a la prelación de créditos, se situarán después de los acreedores comunes.

• Los préstamos participativos se considerarán patrimonio neto a los efectos de reducción de capital y liquidación de sociedades previstas en la legislación mercantil.

• Los intereses devengados, tanto fijos como variables, tendrán la consideración de gasto deducible a efectos del Impuesto sobre Sociedades.

Para el prestatario las ventajas son que evitan la cesión de la propiedad de la empresa y la participación de terceros en la gestión. Estos préstamos suelen tener unos plazos de amortización (entre 5 y 10 años) y carencia (entre 3 y 8 años) más elevados que otras fórmulas de financiación y para su concesión no se requieren garantías reales. Además, el pago de intereses se supedita a la evolución de la empresa (beneficio, volumen de negocio) y son fiscalmente deducibles. También permiten un incremento de la capacidad de endeudamiento dado el carácter subordinado del préstamo participativo.

Para la entidad prestamista los préstamos participativos eliminan las dificultades de valoración de la empresa y otorga más facilidades para la desinversión. Con esta fórmula obtienen rendimientos previsibles, periódicos y a corto plazo, rendimiento que puede incrementarse con la participación en los resultados de la empresa.